Глава 24

Глава 24
436
Холдинговые компании
Возникновение холдинговых компаний датируется 1889 г., когда НьюД ж е р с и стал первым штатом, принявшим закон, который позволял корпора­
ции быть сформированной только ради одной цели — владения а к ц и я м и других
к о м п а н и й . М н о г и е преимущества и недостатки холдинговых компаний с х о ж и с
а н а л о г и ч н ы м и свойствами крупного бизнеса, обсуждавшимися в связи со сли­
я н и я м и и о б ъ е д и н е н и я м и . Организована ли компания в виде к о м п л е к с а под­
разделений или представляет собой объединение материнской и дочерних ком­
паний — это не влияет на целевые установки крупномасштабных, многопро­
ф и л ь н ы х операций. Однако, к а к мы покажем далее, организация холдинговых
к о м п а н и й д л я к о н т р о л я за крупномасштабным бизнесом имеет некоторые ха­
рактерные преимущества и недостатки по сравнению с к о м п а н и я м и , полностью
о б ъ е д и н и в ш и м и разнопрофильные операции.
Преимущества холдинговых к о м п а н и й
1. З н а ч и м ы й к о н т р о л ь в виде доли в собственном капитале. Холдинговая
к о м п а н и я м о ж е т приобрести 5, 10 или 50% акций других корпораций. Это дает
ей в о з м о ж н о с т ь осуществлять определенный контроль за операционной деятель­
ностью к о м п а н и и , а к ц и и которой были приобретены в собственность. Значимый
контроль деятельности возникает в том случае, если холдинговая к о м п а н и я вла­
деет 2 5 % обыкновенных акций и более, но он может иметь место и при 10%-ном
пакете, если а к ц и и значительно распылены. Существует мнение, что отношения
с у п р а в л я ю щ и м и более важны, чем количество принадлежащих а к ц и й . В неко­
т о р ы х с л у ч а я х в ц е л я х установления значимого контроля могут налаживаться
определенные отношения с крупными акционерами, не работающими непосред­
ственно в к о м п а н и и (аутсайдерами).
2. Э л и м и н и р о в а н и е р и с к о в . Поскольку отдельные компании внутри си­
стемы холдинга я в л я ю т с я самостоятельными юридическими лицами и обяза­
тельства л ю б о й из них отделены от обязательств других компаний, катастро­
ф и ч е с к и е потери, произошедшие у одного из членов холдинга, не приводят к
необходимости возмещения их за счет других членов. Однако следует заметить,
что в реальной ж и з н и это не всегда так. Во-первых, материнская компания мо­
ж е т почувствовать себя обязанной помочь дочерней в погашении долгов, даже
если ю р и д и ч е с к и она не обязана это делать, ради сохранения доброго имени и
у д е р ж а н и я потребителей. Примером этого является оплата ^American Express*
с у м м ы свыше 100 млн д о л . в связи с обманом, за который была ответственна
одна из ее дочерних к о м п а н и й , а также покрытие « United California* многомил­
лионных убытков ее швейцарской дочерней компании. Во-вторых, материнская
к о м п а н и я м о ж е т почувствовать себя обязанной предоставить капитал своему фи­
л и а л у д л я п о д д е р ж к и программы начальных инвестиций; например, ^General
Public Utilities* продолжала поддерживать свою дочернюю компанию «Three
Mile Island*, а т о м н у ю электростанцию. И, в-третьих, когда делает заем одна
из к о м п а н и й , в х о д я щ а я в систему холдинга, проницательный менеджер банка,
отвечающий за выдачу кредитов, может потребовать гарантию от материнской
к о м п а н и и . Поэтому в некоторой степени активы различных элементов холдин­
говой к о м п а н и и не я в л я ю т с я разделенными в буквальном смысле этого слова.
Но все же катастрофических убытков, которые могли бы произойти, если, к при-
Реорганизация корпораций
437
меру, филиал фармацевтической компании продал ядовитые лекарства, м о ж н о
18
избежать.
Недостатки холдинговых к о м п а н и й
1. М н о г о к р а т н о е налогообложение. Если холдинговая к о м п а н и я владеет
по меньшей мере 8 0 % голосующих акций своей дочерней к о м п а н и и , Налоговое
управление С Ш А разрешает включать доходы последней в консолидированный
отчет о п р и б ы л я х и убытках, при этом дивиденды, получаемые материнской
компанией от дочерней, не облагаются налогом. Однако если материнской ком­
пании принадлежит пакет меньший, чем 8 0 % , то налоговая д е к л а р а ц и я этих
двух к о м п а н и й не м о ж е т быть консолидированной. Ф и р м ы , владеющие паке­
том г о л о с у ю щ и х акций другой корпорации в размере от 20 до 8 0 % капитала,
могут вычитать 8 0 % полученных дивидендов из налогооблагаемого дохода, а
фирмы, и м е ю щ и е менее 2 0 % акций, могут вычитать только 7 0 % полученных
дивидендов. Такое частично двойное налогообложение до некоторой степени
снижает выгоды от создания холдинга, однако н а с к о л ь к о это ограничение об­
ременительно в сравнении с полученными выгодами — решается отдельно в
к а ж д о м к о н к р е т н о м случае.
2. Л е г к о с т ь принудительного разъединения. Министерство юстиции С Ш А
имеет в о з м о ж н о с т ь принудительного роспуска холдинга, если оно сочтет непри­
е м л е м ы м и его операции с акционерной собственностью. Например, в 1950-х гг.
от «Du Pont* потребовали продать принадлежащие ей 2 3 % акций *General Mo­
tors*, приобретенные в начале 1920-х гг. П о с к о л ь к у м е ж д у к о р п о р а ц и я м и не
было полного с л и я н и я , то не было сложностей с операционной т о ч к и зрения при
разделении двух к о м п а н и й . Однако если бы имело место полное объединение
к о м п а н и й , было бы намного труднее разъединить компании после с т о л ь к и х лет
совместного существования и вероятность принудительного разделения была бы
ниже.
Ф и н а н с о в ы й леверидж в системе холдинга
Причина организации холдинга нередко используется для получения сме­
шанного
финансирования
с
высоким
уровнем
финансового
левериджа.
В 1920-х гг. несколько ярусов холдинговых компаний были учреждены в про­
изводстве и распределении электроэнергии и других отраслях. В те дни лю­
бая из операционных компаний, н а х о д я щ и х с я в основании пирамиды, могла
иметь, например, активы в 100 млн дол., финансируемые в равной пропор­
ции собственным и заемным капиталом. Находящейся в первом я р у с е ком­
пании, в х о д я щ е й в холдинг, достаточно владеть собственным и заемным ка­
питалом к о м п а н и и из основания пирамиды в с у м м е по 25 млн д о л . к а ж д ы й ,
для компании второго яруса эти величины в отношении компании первого
яруса равны соответственно 12.5 млн дол., и т. д. Такие системы расширя­
лись до пяти-шести уровней, благодаря чему активы в 100 млн д о л .
могли
контролироваться на вершине пирамиды капиталом в 3.125 млн д о л . , и эти
18
Следует отметить, что материнская компания останется ответственной за убытки,
происшедшие, по мнению некоторых, в результате того, что она осуществляла оператив­
ный контроль над дочерней компанией. Так, «Union Carbide* осталась ответственной за
свой филиал после экологической катастрофы на химическом заводе в Бхопале (Индия)
в 1980-е гг.