Идея: Рост курсовой стоимости акций Разгуляя

25 октября
Инвестиционная идея
Потребительский сектор
Эльдар Вагабов
Компания: Разгуляй (GRAZ RX)
Идея: Рост курсовой стоимости акций Разгуляя на новостях о вхождении в
капитал компании стратегического инвестора предоставляет шанс для их
выгодной продажи
Капитализация / EV:
Free float (а.о.):
Справедливая цена (а.о.):
$ 240 млн. / $ 1061 млн.
25%
$ 1,36 (-11%, Продавать)
Рекомендации: Мы полагаем, что в среднесрочной перспективе реальные фундаментальные
драйверы роста у компании отсутствуют, а котировки бумаги могут так и не вырасти. В этой
связи мы рекомендуем инвесторам продавать бумаги компании на подъеме их котировок,
вызванном вхождением в капитал компании стратегического инвестора.
Подробности идеи:
В минувшую пятницу пресс-служба Разгуляя сообщила о том, что основатель и крупнейший акционер
компании Игорь Потапенко продал по цене, близкой к рыночной, принадлежавшие ему 21,42% акций
компании стратегическому инвестору – зарегистрированному на Каймановых островах фонду прямых
инвестиций Avangard Asset Management. В результате сделки доля И.Потапенко в уставном капитале
компании снизилась до 25,29%. Сегодня, в ходе конференц-звонка, генеральный директор фонда
Avangard Рустем Миргалимов заявил о том, что может приобрести еще 8,56% акций Разгуляя на
открытом рынке, сославшись на наличие предварительной договоренности с рядом потенциальных
продавцов. Необходимым условием сделки является получение соответствующего разрешения
Федеральной антимонопольной службы (ФАС), которое фонд надеется получить в течение 1-2
месяцев.
Несмотря на оптимизм инвесторов в отношении акций Разгуляя (рост биржевых котировок по бумаге в
моменте составляет 3-4% при менее чем 1%-ном росте рынка) мы считаем, что он носит краткосрочный
характер (в дальнейшем подъем котировок представляется нам маловероятным), поскольку в
среднесрочной перспективе фундаментальные причины для удорожания акций отсутствуют:
• Сделка по продаже акций стратегу прошла по рыночной цене. Мы считаем, что отсутствие
премии к рыночной цене в сделке по покупке крупного пакета акций Разгуляя является косвенным
свидетельством неопределенности перспектив бумаги.
• Продление эмбарго на экспорт зерновых культур продолжит оказывать давление на цены.
Продление эмбарго на экспорт зерна до 1 июля 2011 г. на фоне сбора сравнительно неплохого
текущего урожая в объеме 60 млн. тонн позволяет судить о том, что дефицита зерна в стране не будет,
а цены на него останутся под давлением и впредь.
• Долговая проблема останется нерешенной. Мы полагаем, что приход нового акционера и смена
высшего менеджмента компании пойдут ей на пользу. По оценкам нового акционера, планируемая
оптимизация бизнеса Разгуляя принесет компании около 500 млн. руб. экономии административных
издержек уже в этом году, а также около 50 млн. руб. экономии в год за счет снижения эффективных
ставок по банковским кредитам. Однако, на наш взгляд, это вряд ли поможет Разгуляю значительно
снизить долговую нагрузку (на текущий момент общий долг компании составляет более 26,5 млрд. руб.,
из которых 23% подлежит погашению в течение года). Мы также скептически относимся к планам
нового акционера относительно снижения долговой нагрузки за счет средств, которые предполагается
выручить от продажи части земельных активов, принадлежащих Разгуляю (компания контролирует
более 460 тыс. га.): во-первых, с учетом неликвидности земли как актива, и, во-вторых, принимая во
внимание тот факт, что стоимость земель сельхозназначения редко превышает $100 за сотку, если они
расположены не в ближнем Подмосковье.
Оценка:
Мы рассчитали справедливую стоимость акционерного капитала Разгуляя методом рыночных аналогов
на основе финансовых коэффициентов 2011 г. (P/E, EV/EBITDA, E/S), основанных на консенсуспрогнозах финансовых показателей компании на будущий год. На наш взгляд, в России нет
сопоставимых с Разгуляем публичных компаний-аналогов, поэтому сравнение мы проводили
исключительно с зарубежными компаниями. Для этого мы использовали коэффициенты 8 компаний из
развитых стран и 6 компаний из развивающихся стран. К результатам оценки были применены 10%-е
дисконты за малую капитализацию и низкую ликвидность акций Разгуляя.
Компания/Показатель
P/E 2011П EV/EBITDA 2011П EV/S 2011П
Разгуляй
9,2
6,2
0,9
Аналоги развитых стран
Аналоги развивающихся стран
Вес в оценке
12,2
13,8
50%
7,6
4,7
30%
0,5
1,1
20%
Вес в
оценке
50%
50%
Дисконт(-)/премия(+) к аналогам развитых стран
-25%
-18%
74%
Дисконт(-)/премия(+) к аналогам развивающихся стран -33%
33%
-18%
При заданных условиях справедливая стоимость одной обыкновенной акции Разгуляя
составила $1,36, что предполагает 11%-й потенциал снижения курсовой стоимости акций от
уровня их текущих котировок.
Финансовые показатели и рыночные коэффициенты:
Финансовые показатели, $ млн.
Выручка
EBITDA
Чистая прибыль
Рыночные коэффициенты
P/E
EV/EBITDA
EV/S
2009
922,1
44,4
-50,2
2009
Отр.
23,9
1,2
2010П
1 083,8
143,8
-7,9
2010П
Отр.
7,4
1,0
2011П
1 202,3
171,5
26,2
2011П
9,2
6,2
0,9
Источник: данные компании, оценки ИК «ФИНАМ»
С учетом изложенного мы рекомендуем инвесторам ПРОДАВАТЬ акции Разгуляя на текущем росте
биржевых котировок бумаги, вызванном вхождением в капитал компании стратегического инвестора.
Эльдар Вагабов
Аналитик ИК "ФИНАМ"
Потребительский сектор и телекоммуникации
тел.: +7 (495) 604 82 74
e-mail: vagabov@finam.ru