1 АКЦИИ РАО ЕЭС В НАСТОЯЩЕЕ ВРЕМЯ СУЩЕСТВЕННО

АКЦИИ РАО ЕЭС В НАСТОЯЩЕЕ ВРЕМЯ СУЩЕСТВЕННО НЕДООЦЕНЕНЫ. ПО
НАШЕЙ ОЦЕНКЕ, СПРАВЕДЛИВАЯ ЦЕНА ОДНОЙ ОБЫКНОВЕННОЙ АКЦИИ
КОМПАНИИ СОСТАВЛЯЕТ 24 ЦЕНТА.
МЫ СЧИТАЕМ, ЧТО КОТИРОВКИ РАО МОГУТ ДОСТИЧЬ УРОВНЯ 24 ЦЕНТА УЖЕ В
МАЕ-ИЮНЕ ЭТОГО ГОДА, И РЕКОМЕНДУЕМ ПОКУПАТЬ БУМАГИ КОМПАНИИ.
Наталья Мильчакова, аналитик
компании «Финанс-Аналитик».
Вчера были опубликованы предварительные результаты деятельности холдинга
РАО «ЕЭС России». Рост финансовых показателей РАО ожидали многие эксперты,
предварительные результаты деятельности холдинга почти полностью совпали с нашими
прогнозами. Это еще раз подтверждает правильность нашей оценки справедливой
стоимости
цены
акций
компании.
Согласно
предварительным
результатам,
опубликованным пресс-службой РАО, выручка холдинга в долларовом эквиваленте
должна составить за 2002 год примерно $15,4 млрд., мы ожидали, что выручка составит
$15,6 млрд. Предварительная себестоимость производства оказалась ниже наших
ожиданий и составила $12,9 млрд. против прогнозируемых нами $13 млрд. Операционная
прибыль компании Группы РАО ЕЭС составила $2,47 млрд., мы ожидали $2,45 млрд.
Чистая прибыль Группы РАО, по предварительным данным, должна вырасти примерно
на 25% к прошлому году и составить около $1,5 млрд., мы же прогнозировали, что
показатель окажется равным только $765 млн. Капитальные вложения энергохолдинга
Группы РАО составили $14,4 млрд., мы же ожидали $13,3 млрд.
Таким образом, наши прогнозы практически не разошлись с реальными
результатами холдинга, и, исходя из этого, мы считаем, что чистый денежный поток
Группы РАО ЕЭС по итогам 2001 года составит $1,27 млрд. Соответственно, реальная
стоимость всего бизнеса компании должна составлять $13,27 млрд., или 24 цента в расчете
на одну обыкновенную акцию. Так что бумага существенно недооценена, и я рекомендую
ее покупать. По нашей оценке, справедливая цена одной обыкновенной акции РАО ЕЭС
составляет 24 цента. Таким образом, у акций компании есть существенный потенциал для
роста.
2
Что же повлияло на улучшение финансовых результатов РАО ЕЭС по отношению
к прошлому году? Прежде всего, это такие достаточно предсказуемые факторы, как
низкая инфляция и несильное невысокие темпы обесценивания рубля. В то же время,
нужно подчеркнуть, что своими успешными финансовыми результатами холдинг обязан
ряду реформ, которые были проведены в 2001 году. Особенно важной среди них является
создание межрегиональных управляющих компаний -- ДВУЭК на Дальнем Востоке и
СМУЭК в Поволжье. Деятельность управляющих компаний принесла свои плоды. Так,
Дальэнерго, считавшееся раньше неперспективной, плохо работающей энергосистемой,
несколько улучшило свои финансовые результаты, сократив кредиторскую задолженность
и увеличив собираемость платежей. В результате, повысилась и курсовая стоимость акций
ОАО. Другим положительным результатом создания управляющих компаний стало то,
что РАО, наконец, удалось договориться со своими поставщиками топлива, в частности, с
Газпромом и поставщиками угля. Нужно отметить, что цены на газ, хоть и росли
достаточно быстро в течение 2001 года, но все же более медленными темпами, чем цены
на уголь, а газ является основным топливом для значительной части АО-энерго.
Соответственно, это способствовало сокращению затрат большинства энергосистем.
Кроме того, нужно отметить, что большую роль в увеличении выручки РАО
сыграли федеральные электростанции, увеличившие выработку электроэнергии, которая,
благодаря низкой себестоимости, хорошо раскупалась продавалась на ФОРЭМ.
Мы считаем, что план реструктуризации РАО, принятый в 2001 году, обязательно
должен дать положительные результаты и в следующем, 2002 году. В частности, если в
текущем году бизнес РАО будет разделен на конкурентный (генерацию) и естественномонополистический
(распределение
электроэнергии
и
продажа
ее
розничным
потребителям), это еще больше повысит эффективность деятельности энергохолдинга. В
качестве плюса можно отметить и то, что в ходе реформирования практически каждой
региональной энергосистеме, входящей в группу РАО, разрешается выбирать свой
собственный путь реформы в предусмотренных планом реструктуризации рамках. Мы
ожидаем, что разделение бизнесов в группе РАО ЕЭС с последующим укрупнением
реформированных АО-энерго положительно скажется и на их финансовых результатах
реформированных АО-энерго, и на капитализации их акций энергетического сектора на
российском фондовом рынке. Если же АО-энерго будут привлекать иностранные
инвестиции, то реструктуризация окажет положительный эффект на рынок их АДР.
3
Мы ожидаем, что по итогам 2001 года РАО ЕЭС направит на выплату дивидендов
около 19% чистой прибыли, из которых 10% будет израсходовано на дивиденды по
привилегированным акциям и порядка 8-9% -- на обыкновенные. Дивиденды холдинга
увеличатся у по сравнению с прошлым годом хотя бы потому, что план реструктуризации
встречает в настоящее время критику со стороны ряда миноритарных акционеров, прежде
всего, иностранных инвестиционных фондов, имеющих пакеты акций РАО. В результате,
чтобы избежать
дальнейших конфликтов, руководство
РАО,
вероятно, захочет
вознаградить своих мелких собственников достаточно высокими дивидендами. Нужно
отметить, что план реструктуризации постоянно обсуждается с миноритарными
акционерами и корректируется в сторону большей защиты их интересов.
Несомненно, положительные финансовые результаты РАО будут оказывать
влияние на фондовый рынок. Но здесь есть и определенные риски. Так, пока неизвестно,
как будет реформирована сама холдинговая структура, т.е. управляющая компания РАО
ЕЭС, и что произойдет с держателями ее акций. Предполагается, что акционеры дочерних
обществ РАО ЕЭС получат пропорциональные доли в реформированных АО-энерго, они
смогут также получить акции оптовых генерирующих компаний, которые, согласно
новому плану, будут создаваться по региональному признаку. А что будет с акциями
самого РАО, сказать пока сложно. Предполагается создание федеральной сетевой
компании, которая будет управлять капиталом реформированных АО-энерго, но каким
образом будет распределяться акционерный капитал, сохраниться ли существующая
структура инвестиций в РАО, пока не ясно. Именно поэтому акции РАО за последний
квартал выросли всего на 20%, в то время как индекс РТС поднялся на 34% -- темпы роста
курсовой стоимости РАО отстают от темпов роста рынка в целом. Таким образом, для
акционеров здесь существуют определенные риски, и тем, кто интересуется более
высоким и быстрым доходом, было бы более интересно покупать акции дочерних
обществ. В частности, я рекомендую обратить внимание на Тулаэнерго, Кузбассэнерго,
Белгородэнерго и Самараэнерго. Что же касается акций самого РАО, по нашему мнению,
нужно ждать
существенного роста котировок акций холдинга, когда акционеров
перестанут держать в неведении относительно плана реформ. Мы рекомендуем покупать
акции РАО ЕЭС: бумаги могут достичь справедливой цены в 24 цента за акцию уже в маеиюне этого года.
4
Более подробное исследование об эмитенте Вы можете получить
в рамках продукта «Профиль компании». Для получения
продукта Вы можете обратиться к Наталье по телефону: 204-8092 или e-mail: milchak@finam.ru, а также в отдел Sales компании
"Финанс-Аналитик" к Никите Четвертных по телефону 204-80-17.
Если Вы не хотите в дальнейшем получать подобные материалы от ИК «ФинансАналитик», напишите об этом по адресу natalys@finam.ru.
Данная публикация была подготовлена исключительно в информационных целях. Ни сама ИК “ФинансАналитик”, ни кто-либо из ее сотрудников не несет ответственности за любой прямой или косвенный
ущерб, наступивший в результате использования настоящей публикации.
Информация и мнения, содержащиеся в настоящей публикации, могут быть изменены без предварительного
уведомления.
Тиражирование и распространение данной публикации без разрешения ЗАО “Финанс-Аналитик”
запрещается.