депозитарные расписки — аттестат зрелости фондового рынка

АКТУАЛЬНАЯ
ТЕМА
№ 4 (30)
2006
6
Интервью с Президентом ЗАО ММВБ
Александром Потемкиным
ДЕПОЗИТАРНЫЕ РАСПИСКИ —
АТТЕСТАТ ЗРЕЛОСТИ
ФОНДОВОГО РЫНКА
Уже более полугода в российских СМИ активно обсуждается вопрос
организации рынка ценных бумаг иностранных эмитентов. Некоторые эксперты
полагают, что это придаст отечественному рынку международный статус и поможет
превратить Россию в новый финансовый центр. Редакция «Биржевого обозрения»
(БО) решила узнать мнение на этот счет Президента ЗАО ММВБ Александра Потемкина.
Б. О. Уважаемый Александр Иванович,
какова Ваша точка зрения относительно создания рынка российских депозитарных расписок (РДР). Насколько эта
проблема актуальна и что это может
дать экономике России?
А. П. Дело в том, что проблема создания
рынка РДР обсуждается уже давно. Ключевой вопрос заключается в создании эффективного механизма обеспечения прав
российских собственников на свои зарубежные активы, прежде всего ценные бумаги компаний из стран СНГ. В конце прошлого года дискуссия разгорелась с новой
силой.
В принципе РДР обеспечивают даже
более серьезные возможности, чем
простой перевод прав российских бенефициаров на российскую же территорию. По большому счету, эти инструменты позволяют любым иностранным компаниям выходить на наш фондовый ры-
нок, в том числе, и посредством проведения IPO.
В мировой практике депозитарные
расписки (ДР) — неотъемлемый атрибут
развитого рынка, своего рода лейбл финансового центра мирового значения.
Собственно, сами расписки и создавались как возможность для компанииэмитента привлечь средства с более
крупного и развитого рынка. На сегодняшний день сложилось два признанных центра торговли депозитарными
расписками: Лондонская фондовая биржа (LSE) и Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE). На их долю приходится свыше 2/3 оборота всего мирового рынка
ДР (табл. 1). Кстати, следует отметить,
что за почти 80-летнюю историю существования этих инструментов их правовые
формы претерпели значительное изменение, и существующая в настоящее
время классификация ДР (табл. 2) вы-
глядит достаточно сложно. По оценкам
экспертов, сегодня в мире торгуется
свыше 2 тыс. депозитарных расписок из
более чем 50 стран.
Что касается РДР, то, на мой взгляд,
вполне очевидно, что потенциальными
эмитентами этих инструментов могут стать
в первую очередь компании из стран СНГ
(с точки зрения привлечения капитала западным корпорациям российский рынок
пока малоинтересен), однако при этом
требуется четко разграничить две задачи,
для которых РДР можно использовать.
Первая задача — это построение
принципиально нового для нас финансового инструмента, который упрощает
и облегчает хозяйственно-экономические взаимоотношения между странами,
а заодно снимает ряд проблем в вопросах подтверждения прав собственности.
В этом смысле российские депозитарные
расписки, что называется must be, и лю-
Для того чтобы переориентировать их
внимание с западных площадок на российский рынок, нам необходимо превратиться в действительно мощный и развитый финансовый центр, стать значимым
игроком в мировой финансовой инфраструктуре.
Б. О. Задача, прямо скажем, стратегическая. С чего же можно начать, чтобы
хотя бы в среднесрочной перспективе,
через 3—4 года, сформировать предпосылки для организации биржевого рынка РДР?
Таблица 1. КРУПНЕЙШИЕ БИРЖИ ПО ОБЪЕМУ ТОРГОВ АКЦИЯМИ И ДЕПОЗИТАРНЫМИ РАСПИСКАМИ НА АКЦИИ ИНОСТРАННЫХ КОМПАНИЙ В 2005 Г.
Биржа
Объем торгов акциями, млрд
Объем торгов бумагами
Доля ценных бумаг
Доля в мировом обороте
долл.
иностранных эмитентов,
иностранных эмитентов
биржевого рынка ценных
млрд долл.
в объеме торгов, %
бумаг иностранных
эмитентов, %
London SE
5 673,9
2 488,2
43,9
43,1
NYSE
14 116,9
1 234,2
8,7
21,4
Swiss Exchange
975,7
896,2
91,9
15,5
Nasdaq
10 086,7
591,0
5,9
10,2
Deutsche Borse
1 912,3
165,0
8,6
2,9
Источник: По материалам Международной Ассоциации Бирж (WFE)
Б. О. С чем связаны такие осторожные
оценки в отношении проекта рынка
РДР?
А. П. Для этого ответим сначала на вопрос: кто может быть заинтересован в
организации торговли РДР, кто, собственно, выйдет на этот рынок? Очевидно,
что в рамках биржевой торговли речь
может идти прежде всего о спонсируемых выпусках, поскольку для неспонсируемых расписок организовать контроль
над информационной прозрачностью
эмитента и предупредить махинации с
отчетностью крайне сложно. Вместе с
тем в странах СНГ не так уж много компаний, готовых нести издержки, связанные с выводом своих бумаг на российский рынок.
Например, весь фондовый рынок Казахстана — это чуть больше 50 эмитентов,
суммарная капитализация которых составляет около 20 млрд долл. Это в 2—3
раза меньше, чем капитализация таких
наших корпораций, как ЛУКОЙЛ или Сургутнефтегаз, и в 1,5 раза меньше капитализации РАО «ЕЭС России» или Сбербанка. Трудно ожидать, что из казахстанских
компаний в одночасье возникнут «голубые фишки», способные всерьез повысить ликвидность российского фондового
рынка.
Важно и то, что те из компаний
стран СНГ, которые в последние годы добились высокого уровня корпоративного
бумаги сразу 6 украинских компаний, в
основном представителей машиностроительной отрасли. Аналогичная ситуация
складывается и в Казахстане, достаточно вспомнить «Казахмыс», проведший
IPO в Лондоне в октябре 2005 г. года на
сумму почти 1 млрд долл.
А. П. Создавая рынок РДР необходимо
прежде всего обеспечить адекватную защиту прав инвесторов за счет повышения
требований к раскрытию информации и
качеству корпоративного управления.
Далее требуется обеспечить надежный учет прав собственности, что, впро-
Таблица 2. КЛАССИФИКАЦИЯ ДЕПОЗИТАРНЫХ РАСПИСОК
Категория депозитарных расписок
Неспонсируемые американские ДР
Свойства и отличительные признаки
Выпуск не требует согласия и участия эмитента.
В развитых странах могут обращаться только на внебиржевом
рынке
Спонсируемые американские ДР
Размещаются по инициативе компании-эмитента, делятся на
различные категории в зависимости от рынка, на котором они
торгуются, и целей выпуска
1 уровень
Могут торговаться на американском внебиржевом рынке.
Выпускаются на уже обращающиеся акции
2 уровень
Проходят процедуру биржевого листинга и могут торговаться на
американских фондовых биржах.
Выпускаются на уже обращающиеся акции
3 уровень
Могут торговаться на американских биржах.
Выпускаются на новые акции в ходе IPO
Правило 144-А
Размещаются частным образом среди квалифицированных
инвесторов.
Торгуются на внебиржевом рынке.
Владельцами могут быть только крупные институциональные
инвесторы
Глобальные ДР
Могут торговаться на внебиржевом рынке (если размещаются по
правилу 144-А) и биржевом рынке (если соблюдены правила
раскрытия информации для АДР 3-го уровня).
Торгуются на европейских фондовых биржах
АКТУАЛЬНАЯ
ТЕМА
управления, провели реструктуризацию,
«вычистили» балансы и т. д., иными словами, прошли весь комплекс мероприятий для полноценного выхода на зарубежный рынок, уже торгуются на западных площадках.
На той же Украине в настоящее время свыше 30 компаний вышли на фондовые рынки Германии, Англии и США.
Например, в феврале 2006 г. в листинг
Франкфуртской биржи вошли бумаги
Азовстали и Днепроэнерго. 7 марта
2006 г. в листинг той же биржи вошли
№ 4 (30)
2006
бые усилия наших регуляторов и законодателей в этом направлении нужно поддерживать.
Вторая по сложности задача — создание биржевого рынка РДР, организация торговли этими инструментами, построение соответствующей инфраструктуры и т. д. Здесь конечный результат
далеко не столь очевиден. Ликвидный и
востребованный биржевой рынок РДР —
это даже не завтрашний, а скорее, послезавтрашний день отечественного
рынка.
7
зиденты или нерезиденты. Учитывая, что и
торговля, и расчеты по РДР будут вестись в
национальной валюте и никаких реальных
отличий между РДР и акциями российских
компаний нет, проблема балансового учета
этих бумаг может стать весьма актуальной.
Что же касается непосредственно
расчетно-торговой биржевой инфраструктуры рынка РДР, то здесь я не вижу каких-либо принципиальных проблем. Технологически ММВБ готова к внедрению
новых биржевых инструментов. Например, в январе этого года на Фондовой
%
0
20
40
60
80
100
Рисунок 1. СТРУКТУРА ОБЪЕМА ТОРГОВ АКЦИЯМИ ОАО «ГАЗПРОМ» В 2006 Г.
янв
фев
мар
месяц
ртс (все режимы торгов);
фб ммвб (все режимы торгов)
20
40
60
80
100
Рисунок 2. СООТНОШЕНИЕ ОБЪЕМА ТОРГОВ АКЦИЯМИ РОССИЙСКИХ ЭМИТЕНТОВ В РОССИИ И НА ЗАРУБЕЖНЫХ
РЫНКАХ в 2005 Г.
%
0
АКТУАЛЬНАЯ
ТЕМА
№ 4 (30)
2006
8
чем, касается не только депозитарных
расписок, но и акций, и корпоративных
облигаций. В подавляющем большинстве развитых стран для решения этой задачи действует Центральный депозитарий (ЦД). При этом в функции ЦД входит
не только ведение учетных записей по
счетам ценных бумаг и удостоверение
прав акционеров, но и расчетное обслуживание биржевых сделок, решение задач платежного агента, включая выплату
дивидендов (а в случае с ДР и их конвертация в национальную валюту), и т. д.
янв
фев
мар
апр
май
июн
июл
авг
сен
окт
ноя
дек
месяц
российский рынок;
зарубежный рынок
В целом создание Центрального депозитария сокращает риски и существенно упрощает работу инвесторов с депозитарными расписками, что, впрочем, в
равной степени касается и акций национальных компаний.
Вероятно, определенные трудности могут возникнуть и в части учета РДР, тем более что согласно действующему законодательству вложения в депозитарные расписки на акции считаются иностранными активами (если акции выпущены
нерезидентами) вне зависимости от того,
кто выпустил депозитарные расписки — ре-
бирже ММВБ началась торговля акциями
Газпрома, и уже сейчас, наверное, можно подвести первые итоги.
Газпром, без всяких сомнений,
можно отнести к числу наиболее ликвидных бумаг. За прошедшие 2 мес.
среднедневной оборот по этим инструментам достиг 3,6 млрд руб. (свыше
120 млн долл.), что составляет примерно 8—10% совокупного оборота рынка
акций. За этот же период доля ФБ
ММВБ в суммарном объеме всего российского биржевого рынка акций Газпрома постепенно выросла с 20% в ян-
варе 2006 г. до 27% в феврале и почти
до 36% в марте (рис. 1).
Недавно эти бумаги были включены в
базу расчета Индекса ММВБ, который с
этого момента охватывает все российские «голубые фишки», выполняя функцию универсального индикатора национального рынка ценных бумаг.
Таким образом, технологии работы
Группы ММВБ на финансовом рынке России хорошо отлажены и позволяют обеспечить расчеты по различным новым инструментам в любом объеме, в том числе РДР.
Б. О. Как Вы полагаете, достаточна ли
ликвидность российского фондового
рынка для удачного запуска проекта
РДР?
А. П. Сначала приведу немного статистики. Результаты 2005 г. для российского
фондового рынка оказались весьма удачными. По сравнению с 2004 г. объемы
торгов акциями на фондовом рынке Группы ММВБ выросли более чем на 30%,
превысив 140 млрд долл. Индекс ММВБ
вырос за год на 83,1%, а капитализация
отечественного рынка составила примерно 489 млрд долл.
В первые месяцы 2006 г. рост стоимости российских акций и увеличение биржевых оборотов продолжились. За январь—
февраль биржевой оборот по акциям составил почти 50 млрд долл., втрое превзойдя аналогичный показатель 2005 г.
Индекс ММВБ повысился более чем на
25%, а капитализация рынка перешагнула отметку в 600 млрд долл. Так что тенденция к дальнейшему росту сохраняется.
Однако, на мой взгляд, с точки зрения развития российского рынка ничуть
не менее важным фактором является соотношение между оборотом с акциями
отечественных компаний на внутреннем
фондовом рынке и объемом торгов депозитарными расписками на акции российских компаний на зарубежных биржах.
Еще в начале 2005 г. эти рынки были
практически эквивалентны по оборотам
(рис. 2), а сегодня соотношение резко
изменилось в пользу внутреннего сегмента, на долю которого приходится уже до
70% объема торгов.
Отмечу, что доминирующая роль внутреннего рынка типична для развитых
стран. Конечно, еще рано говорить о переходе российского рынка из категории
emerging markets в категорию developed
markets. Для этого нужно в несколько раз
повысить его капиталоемкость и инвестиционную эффективность. Тем не менее
сам факт того, что здесь и сейчас мы обсуждаем вопрос создания рынка российских депозитарных расписок, является
свидетельством определенной зрелости
нашей рыночной инфраструктуры.