ОЦЕНКА БИЗНЕСА С ОТРИЦАТЕЛЬНОЙ ПРИБЫЛЬЮ Путятинская Юлия

ОЦЕНКА БИЗНЕСА С ОТРИЦАТЕЛЬНОЙ ПРИБЫЛЬЮ
Путятинская Юлия Валериевна
БашГАУ, старший преподаватель, финансы и кредит
Шалыгина Екатерина Владимировна
БашГАУ, экономический факультет, финансы и кредит 5 курс
Уфа, Россия
ASSESSMENT OF BUSINESS PROFITS WITH NEGATIVE
Putyatinsky Julia Valerievna
BashGAU, Senior Lecturer, Finance and Credit
Shalygina Ekaterina
BashGAU, Faculty of Economics, Finance and Credit 5 year
Ufa, Russia
В последние годы в зарубежных изданиях все большее внимание уделяется
подходам к оценке эффективности деятельности предприятия. Среди таких подходов является подход, где определяют то, насколько рентабельным является бизнес с позиции
собственников предприятия. Задача определения рентабельности решается путем расчета
показателя экономической добавленной стоимости. Этот показатель в зарубежной
литературе обозначается EVA (Economic Value Added)[4].
Согласно концепции EVA стоимость компании представляет собой ее балансовую
стоимость, увеличенную на текущую стоимость будущих EVA. Научные исследования
доказали наличие корреляция между EVA и рыночной стоимостью. Остановимся более
подробно на анализе основных моментов данной концепции.
Основная идея, обосновывающая целесообразность использования EVA, состоит в
том, что инвесторы компании должны получить норму возврата за принятый риск.
Другими словами, капитал компании должен заработать по крайней мере ту же самую
норму возврата, как схожие инвестиционные риски на рынках капитала. Если данного
момента не происходит, то отсутствует реальная прибыль, и акционеры не видят выгод от
инвестиционной деятельности компании.
Положительное
значение
ЕVА
характеризует
эффективное
использование
капитала, значение ЕVА, равное нулю, характеризует определенного рода достижение, так
как инвесторы — владельцы компании — фактически получили норму возврата,
компенсирующую риск, отрицательное значение ЕVА характеризует неэффективное
использование капитала[6].
Фирму с отрицательной или чрезвычайно низкой прибылью труднее оценивать,
чем фирму с положительной прибылью.
При проведении оценки невозможно оценить или использовать темпы роста
прибыли. Когда текущая прибыль отрицательна, использование темпов роста сделает ее
еще в большей степени отрицательной величиной. В результате даже оценка темпов роста
прибыли становится спорной процедурой, независимо от того, используются ли
исторический рост, прогноз аналитика или фундаментальные переменные. А когда
текущая прибыль отрицательна, оценить исторический рост трудно, и, даже если
соответствующие показатели оценены, они не являются значимыми.
Альтернативный подход к оценке роста прибыли заключается в использовании
аналитических оценок прогнозируемого роста прибыли, особенно за ближайшие пять лет.
Но для фирм с отрицательной прибылью в текущем периоде эта оценка темпов роста не
будет доступной или значимой.
Дело в том, что две фундаментальные входные переменные — доходность,
приносимая инвестициями (доходность собственного капитала или капитала) и
коэффициент реинвестиций (или коэффициент нераспределенной прибыли) — обычно
вычисляются во многом на основе текущей прибыли. Когда же такая прибыль
отрицательна, обе эти переменные становятся незначимыми с точки зрения перспектив
оценки ожидаемого роста[5].
Существует два основных варианта расчета показателя EVA:
1. EVA = Прибыль после выплаты налогов (NOPAT) – Средневзвешенная
стоимость капитала (COST OF CAPITAL) x Инвестированный капитал (CAPITAL
employed)
или:
2. EVA = (Норма прибыли (RATE OF RETURN) – Средневзвешенная стоимость
капитала (COST OF CAPITAL)) x Инвестированный капитал (CAPITAL employed).
Несмотря на ряд очевидных преимуществ, следует зафиксировать ряд недостатков
показателя EVA:
1) на величину показателя EVA (как и любого показателя, базирующегося на
концепции
остаточного
дохода)
существенно
влияет
первоначальная
оценка
инвестированного капитала (если она занижена, то созданная добавленная стоимость
высокая, если завышена, то наоборот низкая). При этом автором данной модели (Bennett
Stewart)
предлагается
ряд
корректировок балансовой величины
инвестированного
капитала, что также может принести дополнительный субъективизм в расчеты и не
отражение реальной рыночной ситуации;
2) основная часть добавленной стоимости в рамках модели EVA приходится на
постпрогнозный период, что представляет собой «корректировку» — на «не учет»
реальной стоимости инвестированного капитала в добавленных стоимостях прогнозного
периода[6].
Существует так же и такой показатель, как акционерная добавленная стоимость
(SVA), которая представляет собой капитализированное изменение текущей стоимости
операционного денежного потока, скорректированное на текущую стоимость инвестиций
во внеоборотный и оборотный капитал, вызвавших данное изменение.
Фактически существует 2 способа расчёта показателя SVA:
1. SVA = Изменение стоимости инвестированного капитала
Стоимость инвестированного капитала = накопленная текущая стоимость
денежного потока + текущая стоимость остаточной стоимости
2. SVA = текущая стоимость остаточной стоимости – текущая стоимость
стратегических инвестиций
Остаточная стоимость = капитализированное изменение чистой операционной
прибыли после налогообложения
Текущая стоимость стратегических инвестиций = текущая стоимость изменения
инвестированного капитала
Факторами, определяющими величину рассчитанного показателя SVA являются:
−
темпы роста выручки;
−
прибыль от операционной деятельности;
−
увеличение инвестиций в основной капитал;
−
увеличение инвестиций в оборотный капитал;
−
ставка налогов;
−
стоимость капитала[1].
Фактически и EVA, и SVA представляют собой частный случай денежного потока
и фиксируются как показатели, по сути, являющимися результатом использования
несколько иного алгоритма расчета, ставящего акценты на другие характеристики,
необходимые с точки зрения управления стоимостью.
По сравнению с показателем EVA SVA имеет значительное преимущество,
заключающееся в оценке первоначальной величины инвестированного капитала по
рыночным данным. Оценка осуществляется путем капитализации чистой прибыли
(NOPAT).
В отличие от SVA показатель EVA для достижения «рыночности» оценок
показателей
бухгалтерской
отчетности
предусматривает
внесение
значительного
количества корректировок при расчете показателя NOPAT и первоначальной величины
инвестированного
инвестированного
капитала.
капитала
Очевидно,
и
чистой
что
корректный
операционной
прибыли
расчет
величины
(NOPAT)
будет
определяющим при формировании вывода в рамках управления стоимостью компании[7].
В чистом виде применение модели EVA для оценки убыточных компаний не имеет
смысла, поскольку добавленная стоимость предприятия будет иметь отрицательное
значение.
Однако в результате анализа концепции подтверждаются следующие практические
выводы:
1. Для инвестора предприятие имеет стоимость, если рентабельность капитала,
инвестированного в предприятие, превышает доходность альтернативных вложений
сопоставимого уровня риска.
2.
Стоимость
предприятия
превышает
величину
чистых
активов,
если
рентабельность инвестированного капитала превышает доходность альтернативных
вложений сопоставимого уровня риска.
На основе применения модели EVA для оценки убыточного предприятия автор
сформулировал принцип, согласно которому стоимость компании выражается через
текущую стоимость ее активов и дисконтированный поток сверхдоходов (отклонений
прибыли от нормализованной величины). При этом величина нормализованной прибыли
отражает рентабельность инвестированного капитала предприятия в соответствии с
доходностью вложений в альтернативные активы, имеющие сопоставимый с объектом
оценки уровень риска. Рассмотрим основные принципы построения модели[2].
Расчет экономической добавленной стоимости (EVA) производится по формуле[3]:
∗ ∗ (1.9)
Где - экономическая добавленная стоимость;
- прибыль с учетом налогообложения;
- средневзвешенная стоимость капитала;
- стоимость инвестированного капитала объекта оценки;
- рентабельность инвестированного капитала.
Расчет рыночной стоимости компании в рамках модели EVA производится по
формуле:
∑∞
(1.10)
В результате элементарных преобразований получим модель стоимости компании:
∑∞
где
!!
(1.11)
- прибыль до выплаты процентов, рассчитанная исходя из ожидаемого
уровня рентабельности инвестированного капитала предприятия. Назовем полученную
величину нормализованной прибылью предприятия. Данный показатель отражает
рентабельность инвестированного капитала предприятия в соответствии с доходностью
вложений в альтернативные активы, имеющие сопоставимый с объектом оценки уровень
риска.
Модификация модели экономического цикла, принятая на уровне предприятия,
выглядит так[3]:
" #" [
пост." &' ∗ #" долг.т.роста
!!
∗ #" #"( ] (1.12)
Где #" - совокупный денежный поток предприятия, определяемый с учетом
долгосрочных темпов роста денежного потока;
пост. - постоянные затраты предприятия;
&' - коэффициент, отражающий изменение переменных расходов в случае
изменения
совокупного
дохода
предприятия
(определяется
на
основании
ретроспективных данных);
- постоянные инвестиции;
- средневзвешенная стоимость капитала (отраслевое значение).
Таким образом, экономическая добавленная стоимость (EVA) убыточного
предприятия определяется как отклонение совокупного денежного потока, построенного в
рамках циклической модели, и нормализованной прибыли, определенной на основании
среднеотраслевой доходности инвестиций.
В
результате
применения
механизма
выявлены
основные
ограничения
использования предложенной модели для оценки бизнеса убыточного предприятия.
Рассмотрим ограничения в применении модели во взаимосвязи величины прибыли и
значения чистых активов предприятия.
Стоимость чистых активов отражает действительную стоимость имущества
предприятия и является объективным показателем его платежеспособности. Интересна
ситуация, когда чистые активы убыточного предприятия имеют положительное значение по методу чистых активов предприятие оценивается как действующий бизнес, однако
прогнозирование прибыли проблематично. Именно в этом случае для построения
денежного потока и применения модели нормализации прибыли можно воспользоваться
моделью экономических циклов.
Таким образом, предлагаемая модель используется для убыточных предприятий с
положительными чистыми активами. Стоимость чистых активов служит имущественной
базой, которая в случае наступления неблагоприятных для коммерческой организации
обстоятельств может быть использована для исполнения ее обязательств. Если убытки
предприятия можно покрыть накопленными чистыми активами, предприятие можно
реанимировать. В обратном случае величина кризиса не позволяет прогнозировать
прибыль[2].
Подводя итог, следует отметить, что перспективным направлением исследований в
данной области является разработка механизмов адаптации традиционных подходов к
оценке стоимости
убыточных предприятий с учетом специфики затратного и
сравнительного подходов к оценке.
БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК
1. [Акционерная добавленная стоимость] (SVA, Shareholders value added)
[Электронный
ресурс]
:
/
(статья)
-
Режим
доступа:
http://econospace.ru/publ/
slovar/akcionernaja_dobavlennaja_stoimost_sva_shareholders_value_added/4-1-0-198
2. Жукова, Е. [Электронный ресурс] : [Оценка бизнеса убыточных компаний в
рамках доходных моделей] / Е. Жукова // Экономические стратегии -2006. - № 07. - стр.
158-161.
-
Режим
доступа:
http://www.inesnet.ru/magazine/mag_archive/free/2006_
07/zhukova.htm
3. Коупленд, Т. Стоимость компаний: оценка и управление [Текст] : учебник / Т.
Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин - 2-е изд. / Пер. с англ./ - М.: ЗАО "Олимп-Бизнес",
2000.
4. Ларионова, Е. [Электронный ресурс] : [Экономическая добавленная стоимость] /
(статья) - Режим доступа: http://finanalis.ru/litra/324/2293.html
5. Оценка компаний с отрицательной прибылью [Электронный ресурс] : / (статья) Режим доступа: http://www.bizplan-uz.ru/theory/business_estimation/647/
6. Щербакова, О.Н. [Электронный ресурс] : [Методы оценки и управления
стоимостью компании, основанные на концепции добавленной стоимости] / (статья) Режим доступа: http://www.iteam.ru/publications/strategy/section_20/article_1148/
7. Щербакова, О.Н. [Электронный ресурс] : [Методы оценки и управления
стоимостью компании, основанные на концепции добавленной стоимости] / (статья) Режим доступа: http://www.finman.ru/articles/2003/6/711.html