Финансовая экспертиза (due diligence) Январь 2012 г. Темы семинара ► ► ► ► Этапы Сделки Цели финансовой экспертизы, основные процедуры и результат Источники информации Упрощенная формула цены Сделки и ее компоненты ► ► ► ► Page 2 EBITDA Чистый долг Оборотный капитал Капитальные вложения Presentation title Этапы Сделки купли-продажи Предваритель ные переговоры ► ► Page 3 Предложение Соглашение о намерениях Due diligence Закрытие сделки Обычно продавец является инициатором Сделки Продавец или его консультант готовит Информационный меморандум, который передается потенциальным инвесторам Presentation title Этапы Сделки купли-продажи Предваритель ные переговоры ► ► Page 4 Предложение Соглашение о намерениях Due diligence Закрытие сделки Инвестор делает предложение Продавцу о покупке акций или активов Объекта Первоначальное предложение строится на данных Информационного меморандума и общем понимании Инвестора о деятельности Объекта Presentation title Этапы Сделки купли-продажи Предваритель ные переговоры ► Соглашение о намерениях Due diligence Закрытие сделки Соглашение о намерениях (Letter of intent/ Term sheet) – это не обязывающее соглашение между Инвестором и продавцом, которое включает: ► ► ► Page 5 Предложение Основные условия Сделки (цена, структура Сделки); Период эксклюзивности; Соблюдение конфиденциальности Presentation title Этапы Сделки купли-продажи Предваритель ные переговоры Предложение Соглашение о намерениях Due diligence Закрытие сделки Due diligence – это: ► критическое рассмотрение заявлений продавца в отношении Объекта и существенных допущений, лежащих в основе принятия Инвестором решения по цене Сделки и по факту совершения Сделки ► Предоставление консультаций по минимизации рисков и для принятия обоснованного решения Инвестором Page 6 Presentation title Этапы Сделки купли-продажи Предваритель ные переговоры Предложение Соглашение о намерениях Due diligence Закрытие сделки Если Инвестор удовлетворен результатом due diligence, обеспечил финансирование Сделки, то окончательно согласовываются условия совершения Сделки между Инвестором и Продавцом и подписывается договор купли-продажи акций (share purchase agreement) или покупки активов Page 7 Presentation title Участники Сделки ФИНАНСОВЫЕ КОНСУЛЬТАНТЫ ЮРИДИЧЕСКИЕ КОНСУЛЬТАНТЫ ИНВЕСТОР НАЛОГОВЫЕ КОНСУЛЬТАНТЫ ПРОДАВЕЦ Сделка ТЕХНИЧЕСКИЕ КОНСУЛЬТАНТЫ ОБЪЕКТ РЕГУЛИРУЮЩИЕ ОРГАНЫ Page 8 БАНКИ Presentation title Инвесторы: категории и стратегия Финансовый инвестор (инвестиционные фонды) Корпоративный инвестор (стратег) Page 9 ► Краткосрочные инвестиции – 3 – 5 лет с последующей реализацией доли или выводом Объекта на IPO ► Ориентирован на высокий IRR (30%+) ► Как правило, не контрольный пакет акций ► Долгосрочные инвестиции с целью расширения бизнеса (экспансия за счет увеличения объема или новых рынков, смежные области, синергия) ► Максимизация общей стоимости компании за счет приобретения ► Как правило, контрольный пакет акций Presentation title Цели финансовой экспертизы Информация ► Собрать и обобщить информацию для переговоров и получения финансирования Сделки «Deal breakers» – разрушители сделки ► Предупредить покупателя о специфике бизнеса, трендах или обязательствах, которые в значительной степени отличаются от первоначальных представлений об Объекте Сделки, и которые могут повлиять на решение покупателя о совершении Сделки Надежность финансовых данных ► Удостовериться в адекватности финансовой информации Объекта как отправной точки для инвестиционной модели Цена покупки ► Оказать содействие покупателю в его оценке предполагаемой цены Сделки и структуре Сделки ► Выделить области, в которых покупателю надо обезопасить себя от потенциальных рисков (напр., заверения руководства объекта, гарантии, возмещение убытка для договора купли-продажи акций) ► Выявить области в бизнесе объекта, которые потребуют внимания руководства покупателя после совершения Сделки Защита Привлечь внимание Page 10 Presentation title Примеры ► Deal breakers ► ► ► ► Page 11 Иск Антимонопольного комитета на значительную сумму за нарушение антимонопольного законодательства при установлении тарифов Нарушения условий соглашения о разделе продукции, которые могут привести к прекращению соглашения Лицензия на основную деятельность истекла и ее продление требует значительных затрат Не оформлены земельные отношения на участки, на которых предполагается добыча полезных ископаемых Presentation title Примеры ► Надежность финансовых данных ► ► Page 12 Presentation title Из-за сбоя в бухгалтерской базе данных отчетность Объекта по РПБУ была неверной Некоторые операции Объекта не включались в отчетность по РПБУ или отражение операций отличалось от их сущности в связи с применением схем налоговой оптимизации Примеры ► Защита ► ► ► Page 13 Транспортировка продукции Объекта осуществлялась практически монопольно связанной стороной, которая не является частью сделки. Договор купли-продажи акций должен содержать положения о фиксировании тарифа за перевозку и/или максимального процента прироста тарифа на ближайшие 2-3 года Использование схем налоговой оптимизации: возмещение убытка в случае начисления налоговых санкций по результатам налоговой проверки за последние 3 года Загрузка мощностей близка к максимальной: гарантии продавца, что понесенные капитальные вложения на расширение мощностей достаточны Presentation title Примеры ► Привлечь внимание ► ► Page 14 Программные средства Объекта для целей ведения отчетности не удовлетворяют потребностям покупателя. Возможны капитальные вложения на покупку нового софта Управляющая компания Объекта, не входящая в периметр сделки, оказывала услуги Объекту по аутсорсингу персонала бухгалтерии, маркетинга, ИТ, юридической службы. Следует учесть замещение этих услуг Presentation title Процедуры финансовой экспертизы ► ► ► ► ► ► ► ► ► ► Сверка расшифровок по счетам с финансовой отчетностью Сверка информации из разных источников (отчетность по МСФО, по РПБУ, управленческая отчетность, информационный меморандум) Анализ составляющих статей баланса и отчета о прибылях и убытках Анализ трендов/ изменений от периода к периоду Анализ коэффициентов (ratios) Пересчет значений Обзор учетных политик Анализ нефинансовой информации (реализация в количественном выражении, отчеты по производству, загрузка мощностей, данные о численности и составе персонала) Обзор бюджетов и прогнозов Обзор первичной документации (контрактов, условий лицензий) Page 15 Presentation title Результаты финансовой экспертизы ► Выявленные риски, возможные последствия для сделки и рекомендации документируются в: Отчете ► ► ► ► Описание риска Обобщенные расчеты в табличном виде Обобщенные презентации в виде графиков, диаграмм, схем Аналитических таблицах ► ► ► Page 16 Подробные расчеты основных показателей Таблицы с трендами Расшифровки счетов Presentation title Источники информации, их «плюсы» и «минусы» ► ► ► ► ► ► ► ► Финансовая отчетность по МСФО Управленческая отчетность Отчетность по РПБУ Расшифровки счетов, учетные регистры Нефинансовая информация: договоры, отчеты по производству, продажи с 1 кв.м. Информационный меморандум Рабочая документация аудиторов Аналитические материалы по рынкам/ индустрии Page 17 Presentation title Формула покупки – единая для всех? ► ► ► Не существует универсальной формулы цены приобретения компании Не существует универсальной формулы для расчета EBITDA, чистого долга и оборотного капитала Цель проведения финансовой экспертизы (due diligence) – выявление фактов, которые могут повлиять на цену Сделки или методику расчета показателей EBITDA, чистого долга и оборотного капитала Page 18 Presentation title Упрощенная стандартная формула покупки Цена покупки = + EBITDA (иногда EBIT) х мультипликатор - Чистый долг (условие “debt and cash free”) +/- Капитальные вложения исторические - Капитальные вложения отложенные +/- Отклонения от целевого Оборотного капитала Page 19 Presentation title EBITDA - определения EBITDA = Earnings before interest, tax, depreciation and amortization прибыль до налогов, процентов и амортизации Понятие показателя EBITDA было введено в 1980-х гг. и одна из его функций показать, сколько денег компания может направить на обслуживание долга. В случае сделок слияния/поглощения он позволяет определить «эффект более дешевого кредита» при смене собственника. Показатель используется для анализа и сравнения с другими компаниями, т.к. исключает эффект финансовых и учетных решений. Page 20 Presentation title EBITDA - определения EBITDA не является показателем, регулируемым какими-либо стандартами, например, МСФО, поэтому состав статей, включаемых или исключаемых из расчета может меняться в разных сделках. EBIT используется реже, в случае, если амортизация не существенна (напр., софтверные компании, интернетторговля, медицинские услуги). EBIT используется при предположении, что регулярные капитальные затраты на поддержание мощностей равны годовой сумме амортизационных отчислений. Page 21 Presentation title EBITDA - определения Чистая прибыль практически не используется при расчете цены сделки так как: ► Включает амортизацию – не денежная позиция, которая регулируется учетной политикой (например, ускоренная амортизация); ► Включает расходы по обслуживанию долга, т.е. искажается показатель операционной деятельности Page 22 Presentation title Нормализованный показатель EBITDA и проформа EBITDA ► ► Нормализованный показатель обычно корректирует исторические данные, чтобы показать эффект: ► Использования последовательных учетных политик; ► Исключения необычных, «разовых», непериодических статей; ► Значительных структурных изменений в бизнесе; ► Исключения влияния изменений в учетных оценках. Про-форма обычно корректирует исторические данные, чтобы показать эффект: ► Предполагаемых операций; ► Плановых изменений. Page 23 Presentation title Фактические исторические события Недавние или ожидаемые события Нормализованный показатель EBITDA Могут использоваться разные термины: ► Adjusted EBITDA ► Maintainable earnings ► Recurring earnings ► Normalized EBITDA Page 24 Presentation title Почему важен нормализованный показатель EBITDA ► ► ► Влияет на цену сделки (мультипликатор!) Исторические данные могут содержать искажения, разовые доходы или расходы Влияет на допущения, используемые в модели Page 25 Presentation title Виды корректировок для целей нормализации EBITDA «Разовые» операции ► Значительный разовый заказ на производство индивидуального заказа с рентабельностью выше, чем обычно ► Значительный штраф ► Затраты на реструктуризацию, связанные с реорганизацией бизнеса Изменение в оценках ► Списание резерва по гарантийному ремонту, начисленному ранее Page 26 Presentation title Виды корректировок для целей нормализации EBITDA «Разовые» события Прекращаемая деятельность Вопросы учетной политики ► Изменение политики признания выручки ► Капитализация затрат, которые следует списывать на расходы ► Некоторые начисления отражаются только в годовой отчетности и не учтены в квартальной Классификация ► Неоперационный доход включен в операционную прибыль ► Операционные расходы записаны ниже операционной прибыли ► Page 27 Presentation title Мультипликатор ► ► Инвесторы применяют мультипликаторы по недавним сделкам с аналогичными параметрами Источником информации может служить Bloomberg, отчеты и новости M&A (www.mergers.ru , www.majournal.ru, www.maonline.ru ), аналитические материалы инвестиционных банков Page 28 Presentation title Чистый долг ► Упрощенная формула: Краткосрочные заимствования + долгосрочные заимствования – денежные средства и их эквиваленты (краткосрочные депозиты, банковские векселя) ► Расширенная формула: Балансовый и забалансовый долг + потенциальные обязательства – денежные средства и их эквиваленты Page 29 Presentation title Чистый долг ► Долг ► ► ► Краткосрочные и долгосрочные займы и кредиты Обязательства по выплате процентов Долговые обязательства (debt-like items) ► ► ► ► ► ► Page 30 Просроченная кредиторская задолженность Финансовый лизинг Обязательства по аккредитиву Обязательства по выплате дивидендов Потенциальные обязательства (commitments & contingencies) Обязательства по приобретению основных средств Presentation title Оборотный капитал ► ► ► Оборотный капитал – показатель эффективности компании в ее краткосрочном финансовом «здоровье» Оборотный капитал показывает уровень инвестиций в бизнес, необходимый для поддержания нормального операционного цикла Классическая формула: Оборотные активы – краткосрочные обязательства ► Расширенная формула: Торговый оборотный капитал (торговая дебиторская задолженность + запасы – торговая кредиторская задолженность) + прочие оборотные активы – прочие оборотные пассивы Page 31 Presentation title Оборотный капитал Примеры Page 32 Presentation title Оборотный капитал ► ► Оборотный капитал и чистый долг взаимозависимы: компоненты, включаемые в оборотный капитал, исключаются из чистого долга, и наоборот Денежные средства и оборотный капитал имеют «зеркальный» сезонный тренд, поэтому корректировка на целевой оборотный капитал включена в формулу Сделки Page 33 Presentation title Капитальные вложения Page 34 Presentation title Капитальные вложения Капитальные вложения – фонды, используемые компанией для обновления основных средств, таких как производственная недвижимость и оборудование. Эти вложения нужны для поддержания или увеличения операций. Не существует формулы для расчета капитальных вложений; используются оценки руководства Объекта и подписанные контракты. Page 35 Presentation title Капитальные вложения Капитальные вложения используются в формуле покупки, если: ► Дополнительные капитальные вложения необходимы для достижения прогнозного уровня EBITDA; ► У Объекта есть обязательства в отношении основных средств, уже используемых в процессе производства; ► Между продавцом и инвестором есть договоренности по капитальным вложениям Page 36 Presentation title